10月28日，證券時(shí)報(bào)特邀東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇做客時(shí)報(bào)會(huì)客廳，分析如何投資才能戰(zhàn)勝印鈔機(jī)。

　　訪談精彩回顧

　　證券時(shí)報(bào)：世衛(wèi)組織負(fù)責(zé)人近期說預(yù)計(jì)疫情造成的影響或許將持續(xù)至2025年，那么對(duì)于全球的經(jīng)濟(jì)所帶來的影響該如何看待？

　　邵宇：疫情對(duì)目前的整個(gè)經(jīng)濟(jì)情況，包括投資方向的影響都是很大的，如果疫情造成的影響持續(xù)到2025年，就說明全球經(jīng)濟(jì)可能會(huì)失去三到四年，即未來三年左右全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能會(huì)是個(gè)大零蛋，也就是沒有增長(zhǎng)，如果疫情持續(xù)的更久，那么失去的年份就更多。當(dāng)然不同國(guó)家之間也會(huì)有分化，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體可能要到2024年才會(huì)恢復(fù)GDP正增長(zhǎng)，也就是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回到零以上。而中國(guó)現(xiàn)在是剛剛回到這個(gè)水位，今年前三季度GDP同比增長(zhǎng)0.7%，我們預(yù)計(jì)中國(guó)未來三年增長(zhǎng)率可能會(huì)在2%-4%之間，超過全球經(jīng)濟(jì)平均增速3個(gè)百分點(diǎn)。

　　證券時(shí)報(bào)：現(xiàn)在能看到全球都在擴(kuò)表，全球資產(chǎn)負(fù)債擴(kuò)張會(huì)帶來什么影響？

　　邵宇：基本已經(jīng)可以確定的是， 現(xiàn)在已經(jīng)拿出來財(cái)政刺激的總量超過歷史新高，這次疫情在短短的不到一年的時(shí)間里，全球整個(gè)的政府負(fù)債率已經(jīng)從100大概上升到140左右了，就是比照GDP之比，這個(gè)債我們估計(jì)是永遠(yuǎn)都不可能還清了，特別是對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，像美國(guó)，政府負(fù)債已經(jīng)直接是奔到150%了，它已經(jīng)是進(jìn)入到一種類似龐氏騙局的狀態(tài)，除非你的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)特別的高，否則這個(gè)債務(wù)是不可能清償?shù)?。在這種背景下，絕大部分經(jīng)濟(jì)體都采取了量化寬松，也就是我們通常說的，用發(fā)鈔的方式去取代還債，債因?yàn)檫€不清，所以只能借新還舊，借新還舊的話誰來買呢？現(xiàn)在全球央行對(duì)國(guó)債的持有大概占到國(guó)債流通總份額的接近30%，也就是30%的債務(wù)某種意義上已經(jīng)貨幣化了，如果這樣做下去的話，有可能沒有民間機(jī)構(gòu)來購買，最終都是變成央行來購買，央行購買有個(gè)上限，百分之百財(cái)政購買的話那就全部都貨幣化了，所以我們看到印鈔機(jī)是開足了馬力，這個(gè)事態(tài)以什么形式結(jié)尾，我們其實(shí)并不知道。

　　證券時(shí)報(bào)：那按照您所說，未來幾年我們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)更為樂觀的話，意味著中國(guó)的投資機(jī)會(huì)會(huì)更多嗎？

　　邵宇：中國(guó)是目前全球唯一能夠經(jīng)濟(jì)正增長(zhǎng)的大的經(jīng)濟(jì)體，GDP增速能超越其他發(fā)達(dá)國(guó)家大概3個(gè)點(diǎn)左右，換句話說，如果你把每個(gè)國(guó)家看做一個(gè)公司，中國(guó)這個(gè)公司的經(jīng)濟(jì)跟利潤(rùn)增長(zhǎng)是正的，EPS或GDP是正的。自然而然，不管你是價(jià)值投資者還是套利投資者，都會(huì)選擇把錢配置在人民幣為主的中國(guó)資產(chǎn)上，中國(guó)相對(duì)來說具有值得追捧的投資價(jià)值。

　　證券時(shí)報(bào)：當(dāng)經(jīng)濟(jì)很不好的時(shí)候市場(chǎng)會(huì)預(yù)期刺激政策的出臺(tái)，并見到寬松的流動(dòng)性，市場(chǎng)就會(huì)像前段時(shí)間一樣在流動(dòng)性的推動(dòng)下出現(xiàn)較好的表現(xiàn)；而現(xiàn)在的情況是我們的經(jīng)濟(jì)在復(fù)蘇，但是弱復(fù)蘇沒那么明顯，但寬松的貨幣政策預(yù)期又因此不是很強(qiáng)烈了，所以您對(duì)于接下來貨幣政策的力度會(huì)怎么看？

　　邵宇：這是個(gè)很好的問題，對(duì)任何風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，比如對(duì)股票的投資就很典型，會(huì)有三個(gè)主要的影響因素，你提到的是其中的兩個(gè)，一個(gè)是基本面，也就是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，談的是EPS，也就是公司的利潤(rùn)增長(zhǎng)，我剛才說中國(guó)是所有公司的母公司，那用什么來測(cè)母公司的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和利潤(rùn)增長(zhǎng)呢？用GDP就可以了，EPS和GDP之間基本上是一個(gè)正的相關(guān)性，當(dāng)然每個(gè)公司的EPS還會(huì)有所分化，比方說這次疫情里的網(wǎng)絡(luò)公司、電商公司的EPS是增長(zhǎng)的比較快的，而航空這類的公司則肯定不行，那么這就是你說的第一點(diǎn)，就是基本面。

　　第二個(gè)你說的就是流動(dòng)性，確實(shí)基本面和流動(dòng)性往往都是背道而馳的，流動(dòng)性表現(xiàn)出來就是估值，就是放水，也就是說你要看我們的這個(gè)股票或者風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)推動(dòng)它的主要?jiǎng)恿κ莵碜杂诶麧?rùn)增長(zhǎng)（EPS）還是放水導(dǎo)致（PE）的？確實(shí)從2015年開始，基本上都是放水導(dǎo)致的，因?yàn)榱鲃?dòng)性的寬松，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的影響。坦率的說，全球經(jīng)濟(jì)從15年開始都是在慢慢往回撤的，也就是說一般意義上的GDP和EPS肯定是受損的，貨幣政策肯定要做對(duì)沖，也就是你提到的流動(dòng)性寬松。

　　現(xiàn)在的情況是，中國(guó)流動(dòng)性不大可能再做大面積寬松，比如我們注意到最近央行領(lǐng)導(dǎo)包括國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)的一些表態(tài)，提到貨幣政策要盡快的恢復(fù)并盡可能長(zhǎng)時(shí)間的保持常態(tài)，希望貨幣供應(yīng)總量能和名義GDP的增速保持匹配，我們已經(jīng)很久沒有聽到這么說了，因?yàn)橐咔楹笏豢赡芷ヅ?，肯定要多放流?dòng)性；這個(gè)流動(dòng)性對(duì)市場(chǎng)而言肯定是個(gè)好消息，但是因?yàn)槲覀兘?jīng)濟(jì)在恢復(fù)，GDP增長(zhǎng)今年很可能是2%，就算保持10%的M2增速不變的話，相應(yīng)的空間又縮小了，自然大家又會(huì)覺得流動(dòng)性不夠了，所以接下來推動(dòng)整個(gè)市場(chǎng)前行的動(dòng)力將不再是流動(dòng)性，而是EPS。相對(duì)而言肯定流動(dòng)性的推動(dòng)給人感覺更爽，因?yàn)镻E的拉升彈性比較大，但是EPS不可能這么大彈性的，

　　另外還有一個(gè)你沒有談到的因素，就是風(fēng)險(xiǎn)偏好因素，什么叫風(fēng)險(xiǎn)偏好呢？比如我們都知道網(wǎng)絡(luò)股很牛，馬老師最近在外灘金融峰會(huì)上炮轟傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和金融監(jiān)管；還有螞蟻上市，都很牛；但你有沒有想過其實(shí)整個(gè)網(wǎng)絡(luò)股都是這個(gè)樣子的，F(xiàn)AANG、BAT都是這樣子的，現(xiàn)在有點(diǎn)像是網(wǎng)絡(luò)股真正的高光時(shí)刻，其實(shí)疫情是有助于這些網(wǎng)絡(luò)公司更進(jìn)一步的成為寡頭和巨頭的。那網(wǎng)絡(luò)股的風(fēng)險(xiǎn)在哪里呢？我們知道現(xiàn)在美國(guó)在大選，如果拜登選上的話，按現(xiàn)在的設(shè)想，民主黨人可能會(huì)加強(qiáng)對(duì)大型科技公司的監(jiān)管，特別是有可能發(fā)動(dòng)對(duì)于反壟斷的監(jiān)管，因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)的數(shù)據(jù)壟斷是一種終極的壟斷，贏者通吃，如果對(duì)FAANG進(jìn)行反壟斷調(diào)查或者分拆的話，那這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)偏好就會(huì)忽然上來了，可能會(huì)形成一個(gè)比較大的殺傷力，這個(gè)就叫做風(fēng)險(xiǎn)偏好。如果拜登上臺(tái)，那就是大家所說的拜登交易，也就是新能源比較有機(jī)會(huì)，但是網(wǎng)絡(luò)高科技，納斯達(dá)克里的一些社交媒體類的科技股可能會(huì)受到一定壓制，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提不上來，估值自然就會(huì)承壓了。

　　主持人:也就是說現(xiàn)在很多科技公司擁有的優(yōu)勢(shì)是對(duì)私有數(shù)據(jù)的壟斷，但是因?yàn)轭A(yù)期拜登上臺(tái)可能會(huì)開啟的反壟斷調(diào)查，將會(huì)使得這些科技公司面臨著一定的風(fēng)險(xiǎn)？

　　邵宇：這個(gè)其實(shí)已經(jīng)有了，比如歐洲為什么沒有網(wǎng)絡(luò)巨頭？他出了一個(gè)GDPR（通用數(shù)據(jù)保護(hù)條例），比如我用了這個(gè)系統(tǒng)，系統(tǒng)里有了我的數(shù)據(jù)，那我可以要求這個(gè)系統(tǒng)把我的數(shù)據(jù)都刪掉，你不能拿我的數(shù)據(jù)做分析。歐洲這個(gè)管的特別嚴(yán)，美國(guó)相對(duì)松，如果以后對(duì)于數(shù)據(jù)保護(hù)的意識(shí)成為了大家的共識(shí)，那我覺得這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)遲早會(huì)到來。

　　證券時(shí)報(bào)：所以當(dāng)下我們?cè)撛趺醋觯繌臉I(yè)績(jī)、從估值、從風(fēng)險(xiǎn)偏好這三個(gè)角度您會(huì)得出什么樣的結(jié)論，給到什么樣的投資建議給大家呢？

　　邵宇：網(wǎng)上流傳著一個(gè)關(guān)于投資的段子，我覺得還挺靠譜的。它說其實(shí)我們的股票很簡(jiǎn)單，就幾種風(fēng)格，比如說TMT、醫(yī)藥，就是這種高估值，但是EPS相對(duì)弱一點(diǎn)的，這種股票投資人開玩笑把他們稱之為“渣男”，就是基本面還行，但是估值特別夸張的這種。還一種“暖男”，或者叫備胎了，就是傳統(tǒng)行業(yè)，比如銀行地產(chǎn)航空這些，估值都上不來，但是它們特便宜。那么作為女神，你是選渣男呢還是選備胎呢？渣男這種估值驅(qū)動(dòng)的，什么時(shí)候反應(yīng)最大？流動(dòng)性特別寬松的時(shí)候它就反映的特別好；但是如果你覺得經(jīng)濟(jì)在恢復(fù)，流動(dòng)性在收縮，EPS在增長(zhǎng)，這個(gè)時(shí)候大家可能就會(huì)往備胎靠了，因?yàn)檫@些備胎還比較老實(shí)，又便宜，性價(jià)比還高。但是，未來經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，大家看的還是這些科技股，當(dāng)新一代的渣男代表來到這個(gè)世界上的時(shí)候，女神可能又拋了備胎跟渣男在一塊了，可能這就是人生，這就是投資吧。我們很難把握最高位最低位，但是可能會(huì)在合適的時(shí)候需要一個(gè)策略的調(diào)整，供參考。

　　證券時(shí)報(bào)：剛才您也聊到了美國(guó)大選對(duì)投資的一些影響，就著這個(gè)話題再聊聊這個(gè)事對(duì)全球經(jīng)濟(jì)會(huì)帶來怎樣的影響？

　　邵宇：美國(guó)這次的郵寄投票可能會(huì)出現(xiàn)月初現(xiàn)場(chǎng)投票和月底郵寄投票結(jié)果不同的現(xiàn)象，不確定性強(qiáng)。如果是特朗普連任，對(duì)整體市場(chǎng)是看多，他會(huì)對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)，如石油、金融等有扶持；如果是拜登上臺(tái)，則會(huì)采取加稅政策對(duì)流動(dòng)性產(chǎn)生一定的抑制，同時(shí)可能會(huì)分拆高科技企業(yè)，一定程度地壓制華爾街，支持新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展，短期不會(huì)打貿(mào)易戰(zhàn)，對(duì)我國(guó)進(jìn)出口行業(yè)有一定程度利好。

　　證券時(shí)報(bào)：本周十九屆五中全會(huì)正在召開，主要的議題是審議十四五規(guī)劃建議，您覺得本次會(huì)議主要想解決的核心問題有哪些？從中可能會(huì)產(chǎn)生哪些比較值得看好的主線？

　　邵宇：主要是解決兩個(gè)問題，一是速度問題，確定接下來的GDP目標(biāo)增速，保持信心和彈性。二是結(jié)構(gòu)問題，現(xiàn)在我們國(guó)家提出了“雙循環(huán)”發(fā)展格局，根據(jù)我們之前的預(yù)計(jì)，疫情之后會(huì)有14個(gè)方向出現(xiàn)變化，中國(guó)面臨7個(gè)挑戰(zhàn)，6個(gè)調(diào)整方向，十四五可能會(huì)對(duì)6個(gè)調(diào)整方向提出具體規(guī)劃。

　　證券時(shí)報(bào)：您提到的6個(gè)調(diào)整方向主要包括什么？

　　邵宇：我們國(guó)家以前主要是國(guó)際大循環(huán)，依靠人口紅利和土地作為生產(chǎn)國(guó)，和美國(guó)等消費(fèi)國(guó)以及澳大利亞等資源國(guó)共同參與全球化，并擴(kuò)大了產(chǎn)能。未來繼續(xù)借鑒美國(guó)技術(shù)有難度，我們要實(shí)現(xiàn)技術(shù)的自力更生，同時(shí)也要充分挖掘國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，消化產(chǎn)能。6個(gè)方向包括：轉(zhuǎn)移線上、人工替代和人力資本的維護(hù)、E（環(huán)境）S（社會(huì)）G（治理）方向、新基建、自主可控和進(jìn)口替代、消費(fèi)分成。

　　證券時(shí)報(bào)：中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席李超22日表示，通過科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板兩個(gè)板塊的試點(diǎn)，全市場(chǎng)推行注冊(cè)制的條件已經(jīng)逐步具備，注冊(cè)制到來后，資本市場(chǎng)最大的變化會(huì)體現(xiàn)在哪里？

　　邵宇：一是擴(kuò)容，科創(chuàng)板市值今年年底可能會(huì)突破5萬億，明年會(huì)有更多公司密集上市，政策想要引導(dǎo)流動(dòng)性從房地產(chǎn)和二級(jí)市場(chǎng)中流入一級(jí)市場(chǎng)IPO，真正把錢給到公司，使企業(yè)得到資金支持后可以繼續(xù)做投資、做產(chǎn)業(yè)發(fā)展。二是分化，現(xiàn)在A股的生態(tài)主要以消費(fèi)股和銀行股為主，注冊(cè)制引導(dǎo)企業(yè)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，會(huì)孵化更多的大市值科技類上市公司，這種激勵(lì)效果也會(huì)引導(dǎo)整個(gè)社會(huì)對(duì)新技術(shù)的探索和研究。同時(shí)，注冊(cè)制成功的一個(gè)標(biāo)志就是淘汰機(jī)制的成功運(yùn)行，優(yōu)勝劣汰會(huì)促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。不過，注冊(cè)制的實(shí)行意味著普通投資者的投資難度加大。

　　證券時(shí)報(bào)：北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副教授，數(shù)字金融研究中心高級(jí)研究員徐遠(yuǎn)曾經(jīng)說過，2020年，將因?yàn)閮杉虑槎倘霘v史坐標(biāo)，一是疫情，二是數(shù)字貨幣。您怎么看待數(shù)字貨幣對(duì)人民幣國(guó)際化的影響？

　　邵宇：數(shù)字貨幣現(xiàn)在的定位是M0，從M0到M1、M2、M3、M4，越往后越像資產(chǎn)，這個(gè)向后發(fā)展的空間多大還不好說。數(shù)字貨幣對(duì)人民幣國(guó)際化會(huì)有幫助，有想象力空間，可以關(guān)注，但不要炒作。

　　證券時(shí)報(bào)：接下來人民幣會(huì)一直升值嗎？

　　邵宇：人民幣走勢(shì)主要要結(jié)合美元指數(shù)的走勢(shì)、美聯(lián)儲(chǔ)政策的邊際變化去分析。目前的階段比較像2005年-2008年金融危機(jī)前的階段，當(dāng)時(shí)我國(guó)外匯儲(chǔ)備達(dá)到了4萬億美元，但后來金融危機(jī)爆發(fā)發(fā)現(xiàn) 4萬億美元中有一半是熱錢，追求短線收益?，F(xiàn)在央行的政策是力圖釋放信號(hào)，人民幣升值太快了。預(yù)計(jì)美國(guó)大選后，會(huì)迎來美元階段性低位，人民幣階段性高位。

　　證券時(shí)報(bào)：您曾經(jīng)說過過去30年里M2的年化增速是20%，如果你每年掙不到20%，那你就是個(gè)失敗者，當(dāng)然現(xiàn)在M2同比增長(zhǎng)才10%，基準(zhǔn)下來了，但是整個(gè)市場(chǎng)投資品的收益也在下降，您覺得普通人要如何投資才有可能戰(zhàn)勝印鈔機(jī)？

　　邵宇：這里主要講房地產(chǎn)和股票的投資。核心城市核心地段的房地產(chǎn)仍具有保值屬性，但是如果不能加杠桿，投資收益比不高。股市中則是關(guān)注科技、消費(fèi)類的龍頭企業(yè)。

　　證券時(shí)報(bào)：今年以來有很多的投資理財(cái)品種暴雷，造成這種現(xiàn)象的原因您怎么看？未來會(huì)成為常態(tài)嗎？對(duì)于老百姓(603883,股吧)做投資理財(cái)有什么忠告？

　　邵宇：過去是水大魚大泡沫也大，未來是風(fēng)大浪大坑也大，建議投資者配置核心資產(chǎn)，看不明白的領(lǐng)域和項(xiàng)目不要參與，保衛(wèi)財(cái)富才能戰(zhàn)勝印鈔機(jī)。

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