上海五星級酒店，虧本甩賣也沒人要？商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)成本“壓力山大”、稅負(fù)過高，如何破局？

來源：智能家居時間：2021-05-13 09:20

　　5月11日，上海某外資商業(yè)地產(chǎn)投資管理機構(gòu)副總裁雷弘祺告訴證券時報記者，包括上海以及蘇州、無錫等周邊區(qū)域，近期仍有許多酒店出售信息。有的五星級酒店，按照產(chǎn)權(quán)面積每平米售價可能低至8000元—9000元。但實際上，這些酒店房間內(nèi)部的裝修成本都不會少于1萬元/平米。雷弘祺介紹，這些賣家包括外資基金、港資開發(fā)商等等。

　　記者在一些全國性的酒店投資交易平臺瀏覽發(fā)現(xiàn)，距今最近大約5、6個月前，已有上海虹橋綠地酒店群、上海新華聯(lián)(000620,股吧)索菲特大酒店、上海豫園萬麗酒店、上海日航酒店等多家上海五星級酒店的出售信息，項目出售調(diào)研報告也對外界披露。

　　知情人士向記者介紹，2017年前后，無錫九龍倉區(qū)域一個超高層建筑，包括甲A級辦公和五星級酒店的整棟建筑對外報價在1.1萬元/平方米，但據(jù)說8000元就可以拿下。到現(xiàn)在4年多了，仍未售出。

　　做酒店并不賺錢

　　對于酒店交易，雷弘祺表示，從投資角度來看，酒店類資產(chǎn)從來就不是一個好的投資標(biāo)的物。酒店的現(xiàn)金流估值甚至低于它的重置成本，即按照租金收入和資本化率折算價值來看，遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法覆蓋酒店的拿地成本+建安成本等。酒店即使不出售而是永久自持，僅僅是回本也要30-50年，這個賬根本不劃算。

　　不僅僅是酒店，增量商業(yè)地產(chǎn)都很難賺錢。其中的一個原因在于商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)成本過高。一方面是土地成本。例如，上海市中心拍一塊商業(yè)地樓板價每平米3萬-4萬元，加上建安費用1萬元，總的開發(fā)成本在每平米5萬元左右。但竣工后對外出租的平均租金只有5-6元/平方米，扣完稅和運營成本，凈租金回報率只有2-3%左右，遠(yuǎn)低于無風(fēng)險利率，當(dāng)然也低于資金成本。國際上，商業(yè)地產(chǎn)租金回報水平，應(yīng)該在無風(fēng)險利率5-10年期國債收益率的基礎(chǔ)上增加1-2個百分點的風(fēng)險補償。

　　另一方面是稅負(fù)過高。例如商業(yè)地產(chǎn)每100元的租金收入，業(yè)主需繳納9元增值稅、12-15元的房產(chǎn)稅、15-25元的企業(yè)所得稅，還有另外的土地使用稅、城市維護(hù)建設(shè)稅、教育附加稅、地方教育附加稅等其它雜稅。100元收入當(dāng)中，光交稅就要交掉35-50元，此外運營成本大約攤到20-30元，最終可計提的凈租金收入僅有20-30元。相關(guān)業(yè)內(nèi)人士告訴證券時報記者，如果是外資地產(chǎn)基金，這些凈租金收益提出境外還需再繳納10%的預(yù)提所得稅。

　　新華聯(lián)索菲特開業(yè)4年即欲出售

　　總部在上海虹橋的一家大型地產(chǎn)企業(yè)人士對記者說，商業(yè)地產(chǎn)前期投入大，現(xiàn)金回籠周期長，不像住宅項目可以有零散銷售收入。商業(yè)地產(chǎn)前期開發(fā)一般3-5年，竣工之后還有2年左右的培育期；再是從零開始到80%左右的出租率，也需要2年左右時間；這之后才算是進(jìn)入穩(wěn)定期，并且在有了一定的現(xiàn)金流以后，開發(fā)商才會通過一些手段尋求退出。包括通過金融化手段例如“類REITs”再融資，或者以大宗交易方式將單一項目賣給基金公司、保險公司等。

　　以上海新華聯(lián)索菲特大酒店為例，去年12月在酒店交易網(wǎng)掛出來時，轉(zhuǎn)讓價格為23億元。作為新華聯(lián)集團旗下高端商務(wù)旗艦作品以及新華聯(lián)國際中心的重要商務(wù)配套，這家酒店開業(yè)于2017年，占地5.37萬平方米，距今只有4年時間。

　　旅界分析稱，酒店業(yè)務(wù)持續(xù)虧損以及為應(yīng)對2020年“三道紅線”降負(fù)債，成為新華聯(lián)集團決心拋售上海新華聯(lián)索菲特大酒店的主要原因。

　　證券時報記者了解到，對一些銀行來說，至少目前已沒有給房地產(chǎn)企業(yè)的信貸額度，或許下半年會有少許松動。據(jù)介紹，這些貸款包括銀行給房企的空地開發(fā)建設(shè)貸款，即開發(fā)貸，以及企業(yè)用于收購存量商業(yè)地產(chǎn)的并購貸等等。

　　受2020年《關(guān)于建立銀行業(yè)金融機構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中度管理制度的通知》“三道紅線”的影響，商業(yè)地產(chǎn)也被一刀切納入額度管控?？偟膩碚f，三道紅線是對于所有房地產(chǎn)企業(yè)制定的三個標(biāo)準(zhǔn)，包括剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率大于70%、凈負(fù)債率大于100%、現(xiàn)金短債比小于1倍。

　　前述大型房企人士表示，“銀行如果看到是一個100%無住宅的商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)項目，那么放款意愿會很低。”該人士介紹，只有那些大的商業(yè)地產(chǎn)背景的開發(fā)商集團如瑞安、恒隆、新鴻基、華潤、中海，他們獲得銀行開發(fā)貸款的可能性較高。如果是

　　私募基金背景的，即使是頂級美元地產(chǎn)基金，也很難獲得開發(fā)貸和并購貸。銀行除了對項目層面的判斷，對借款人主體擔(dān)保要求也很高，大的上市公司、集團在申請銀行融資方面有天然優(yōu)勢。

　　破解之道：試點推出租賃商業(yè)用地

　　不可否認(rèn)，疫情的影響進(jìn)一步加劇了上海灘老牌五星級酒店的經(jīng)營困局。開業(yè)超過20年的上海日航酒店、萬豪系的上海豫園萬麗酒店均在去年末掛牌待售。酒店交易網(wǎng)站公開信息顯示，目前上海日航酒店轉(zhuǎn)讓價格約為20億元，上海豫園萬麗酒店的轉(zhuǎn)讓價格約為21億元。

　　雷弘祺認(rèn)為，從商業(yè)地產(chǎn)的全生命周期來看，無外乎是“募投融管退”五個主要維度。其中，最大的痛點在于“退”。我國早些年的散售早已證明不可行，國內(nèi)大量的商業(yè)項目賣了很多年都賣不完，賣不干凈。

　　而且，散售對項目本身，對整個商圈的傷害很大。大量的小業(yè)主導(dǎo)致管理混亂，項目檔次很難有提升。國外成熟市場大多是由專業(yè)機構(gòu)整體收購、開發(fā)或者改造、運營穩(wěn)定后，通過資本市場整體退出。中國的商業(yè)地產(chǎn)很難資本化，即使運營穩(wěn)定也很難有退出途徑。沒有資本市場加持，這些商業(yè)資產(chǎn)就是一堆鋼筋混凝土，唯一的收益只有租金，沒有資本增值。

　　記者了解到，目前國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)大宗交易市場，只有上海和北京較為活躍，其它城市鮮有大宗交易。

　　國內(nèi)增量商業(yè)地產(chǎn)最大的問題，就是土地和稅負(fù)成本太高。對此，雷弘祺建議，商業(yè)地產(chǎn)也應(yīng)該向租賃性住房（即人才公寓）看齊。上海自2017年推出租賃住房用地以來，這類土地價格僅有同地段的可散售住宅用地的十分之一，代價是項目全生命周期自持，不可散售。也正因為此，參與的主體都是長期資本，并不追逐短期暴利。

　　“商業(yè)也應(yīng)推出租賃商業(yè)用地，樓板價是傳統(tǒng)商辦地的十分之一，代價是項目不可散售，未來只能通過公募REITs整體退出。管理人必須是被認(rèn)可的專業(yè)商業(yè)地產(chǎn)管理機構(gòu)。此外，租賃用地在運營方面的增值稅、房產(chǎn)稅、所得稅等方面可參考國外REITs稅負(fù)機制，這樣就徹底盤活了增量商業(yè)項目?！彼赋觥?

　　住宅市場金融化

　　商業(yè)地產(chǎn)被擠出

　　資金募集難，也是制約中國商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展的重要原因之一。在國內(nèi)的資本市場走一圈，其實不難發(fā)現(xiàn)，大部分的資金都是債，投資期限一般都是短周期1-2年，且投資人要求基金管理人（GP）對投資本金和收益給予保證。而商業(yè)地產(chǎn)的投資周期一般是5-10年，與國內(nèi)大部分資金在周期上無法匹配。因為募集不到長錢，這導(dǎo)致國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)私募基金得不到發(fā)展。

　　雷弘祺告訴記者，國內(nèi)擁有長期資本資源的金融機構(gòu)以及地方政府投資平臺等，對商業(yè)地產(chǎn)的投資參與度并不高。

　　此外從融的角度來看，商業(yè)地產(chǎn)很難獲得銀行融資。從銀行的意愿來看，銀行更愿意優(yōu)先把額度放給住宅項目，對于商業(yè)地產(chǎn)項目則是優(yōu)中選優(yōu)，利率也可能會上浮，導(dǎo)致本來就對資金成本非常敏感的商業(yè)地產(chǎn)雪上加霜。銀行即便有信貸額度，也會把資金提供給與銀行有更多戰(zhàn)略合作的大型房企，而資金到了企業(yè)這里，也是優(yōu)先用于住宅項目等的開發(fā)。

　　他認(rèn)為，開發(fā)商拿一塊住宅地做開發(fā)，連拍地保證金都是融資來的，拿地的錢、開發(fā)建設(shè)的錢，都是通過銀行或“影子銀行”融來的。住宅市場的瘋狂導(dǎo)致金融資源被搶奪，錢大量流向住宅領(lǐng)域，商業(yè)地產(chǎn)融資非常困難。

　　“金融一直被打壓，一直在變通。但金融永遠(yuǎn)是逐利的?！崩缀腱髡J(rèn)為，要解決這個問題，就不能僅從金融角度改革出發(fā)，而應(yīng)該找到根源——住宅太賺錢了，所以金融資源向其傾斜。有關(guān)部門應(yīng)該想辦法把資金引導(dǎo)到商業(yè)地產(chǎn)項目，如辦公樓、產(chǎn)業(yè)園、商業(yè)等，這些資產(chǎn)是服務(wù)于企業(yè)、制造業(yè)及老百姓(603883,股吧)的。

　　基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs帶來曙光？

　　記者不完全統(tǒng)計，因為境內(nèi)外基金的參與，全國僅有上海、北京的商業(yè)地產(chǎn)有一定的大宗交易量，總量每年大約在2000億元左右，但近幾年也趨于流動性枯竭。也正因為此，市場上才會一直有酒店拋售的情況。寥寥千億級的交易量，相比中國每年大約2萬億的增量商業(yè)資產(chǎn)供應(yīng)而言顯得有些“不協(xié)調(diào)”。

　　“未來如不能打通有效的退出渠道，國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)將產(chǎn)生大量的不良資產(chǎn)?！崩缀腱魈寡?。

　　此前，雷弘祺在國際五大行做過多年的商業(yè)地產(chǎn)估值，為美元基金、港資、新加坡機構(gòu)提供位于中國大陸物業(yè)的估值服務(wù)。關(guān)于這一點，他認(rèn)為，國內(nèi)大部分的商業(yè)地產(chǎn)很難資本化，并且其金融化或證券化程度太弱。大部分商業(yè)資產(chǎn)持有者僅能通過銀行再融資或類REITs等的債性融資來續(xù)命，保證現(xiàn)金流不斷裂。但并不能實現(xiàn)真正意義上的退出。

　　中國證監(jiān)會正在大力推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs試點項目落地。這些例如產(chǎn)業(yè)園、物流項目等的融資業(yè)務(wù)，將有可能在數(shù)年后幫助相關(guān)方實現(xiàn)真正的市場化退出。據(jù)稱，首批的基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs，更多聚焦于基礎(chǔ)設(shè)施、物流、互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心（IDC）、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等，但其涉及的領(lǐng)域還遠(yuǎn)未觸達(dá)商業(yè)辦公、酒店公寓等。因此，真正大的商業(yè)地產(chǎn)項目，目前還沒有獲得有效的退出渠道。

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（責(zé)任編輯：王治強 HF013）