出品：中訪網(wǎng)零度調(diào)研

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　　8月3日，陽光城(000671,股吧)公告稱，在“16陽城01”公司債券存續(xù)期的第4年末，下調(diào)存續(xù)期第5年票面利率至6.50%，在流動性寬松的背景下，不少房企在有調(diào)整債券票面利率機會時，基本都選擇下調(diào)利率以降低成本。陽光城并不是第一個這么做的，但6.5%的利率水平仍然不低。

　　事實上，“16陽城01”在存續(xù)期前三年票面年利率僅為4.8%，而在2019年8月，陽光城在存續(xù)期第四年將票面利率大幅提升至7.28%，短短一年間融資成本提高了2.48個百分點。而在今年的調(diào)整窗口，受益于流動性充裕的大環(huán)境，陽光城選擇下調(diào)存續(xù)期第5年票面利率至6.50%，但依然明顯高于此前的4.8%。

　　近幾年，陽光城的凈資產(chǎn)負債率逐漸下降，但是無法掩飾公司杠桿率依然高企的事實，隨著近兩年融資端的收緊以及銷售端的不確定加大，陽光城伴隨著高杠桿的資金高周轉(zhuǎn)模式面臨著一定的考驗。

　　此外，陽光城的擔保額度也是異常的高，在合、聯(lián)營子公司進出報表越來越“隨意”的背景下，房企的擔保從另一方面折射出其杠桿率的高低。Wind數(shù)據(jù)顯示，截止今年1季度末，陽光城的擔保額度達到凈資產(chǎn)的187.97%，其中對關聯(lián)方的擔保達到凈資產(chǎn)的164.89%的高水平。

　　募集資金難解負值現(xiàn)金流

　　陽光城2020年一季度投資、籌資活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流都是負值，導致整體的現(xiàn)金非常吃緊。

　　這其中，投資流出主要是購買子公司及聯(lián)營、合營企業(yè)等投資支付的現(xiàn)金增加，擴張的步伐還在繼續(xù)。

　　7月中旬，為了緩解資金鏈壓力，陽光城擬動用不超過11億的限制募集資金暫時補充流動現(xiàn)金。

　　空手套白狼？

　　陽光房地產(chǎn)對陽光城福建的21億元債權很可能不存在。這里的存在說的是實質(zhì)不存在，從法律要件形式判斷肯定是存在的。

　　21億元債權存在的意義就是為了滿足信托劣后級持有人的產(chǎn)品結構。

　　從所有權來說，陽光城福建是陽光城接近100%控制的企業(yè)，而陽光城地產(chǎn)是陽光城的全資子公司。同一控制下的兩家企業(yè)的關聯(lián)方造出關聯(lián)方債權債務再簡單不過。

　　人造出來的21億元債權又成了信托產(chǎn)品的劣后級持有人，承擔兜底責任，進而獲得15.5億元融資。

　　人造的21億債權換來15.5億的真金白銀，就問你服不服？

　　當然這個產(chǎn)品的核心風控是股權、土地質(zhì)押和上市公司兜底，而非虛構出來的債權債務關系，風險還是相對可控。

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